近期，A股再次陷入3000點保衛戰，引發關注。中國政法大學教授劉紀鵬認為，造成當前股市再次陷入3000點危機，大股東暴富，中小股東被割韭菜。

近期，A股再次陷入3000點保衛戰，引發各方關注。十幾年了，中國股市為什么一直在3000點徘徊，不管是過去經濟高增長時代，還是如今中低速時期，資本市場為何總是漲不起?浙江國祥IPO事件暴露了哪些問題?外資對股市漲跌有多大影響，怎么看待胡錫進炒股?中國政法大學資本金融研究院院長劉紀鵬在《有識》欄目對當前股市存在的問題進行解讀，他認為，造成當前股市再次陷入3000點危機，是上市公司一股獨大、注冊制監審不分以及獨立董事制度存在缺陷等共同作用的，導致大股東暴富，中小股東被割韭菜。

此外，他強調，外資并不是當前股市的主要矛盾，其對漲跌的作用沒有那么大。最后，他總結認為，財產性收入在老百姓的總收入中占比越高，這個國家就越富，尊重資本、振興股市，是今天中國頂住經濟下行的不二選擇，股市上漲1000點就能帶來25萬億的財富效應。

以下是文字實錄：

1、最近，A股又到了保衛3000點的時刻，十幾年了，A股為什么始終在3000點。與美國相比，中國股市的估值低得驚人。根據MSCI明晟自2003年起統計的數據，中美目前如此大的估值差距僅在2020年和2021年短暫觸及過。中國資本市場有一個奇怪的現象，不管是過去經濟高速增長時代，還是如今經濟低迷期，股市似乎總是漲不起來，這背后是什么邏輯，到底是哪里出了問題?

劉紀鵬：中國股市33年以來，一直是在照搬照抄西方，還是堅持借鑒西方的股市發展規范兩種理念上博弈。關鍵還是要尊重中國國情，走一條中國特色的市場經濟發展方向，這股市3000點保衛戰，整整十六年，其中就涉及到一股獨大的特殊問題。

中國的股市與西方股權高度分散不一樣，我們現在3900家民營上市公司，以夫妻、兄弟、父子持股為典型的企業股權結構。一股獨大的情況，仍然沿襲了國有企業在 1990 年-2000 年之間上市的特征。國有企業一股獨大，民營企業也一股獨大。但是國有企業一股獨大在導致股市下跌方面，不是什么很嚴重的問題，可是民營企業的一股獨大就變得十分可怕。因為，第一國有企業本身對市值管理的概念沒有這么強烈;第二即便減持也到不了個人腰包;第三，便于管理，一聲令下，就都不減持了。這里面，本質是在于國企所有權和經營權沒有高度吻合，但民營企業就不一樣，其學習了國有企業的“一股獨大”，隨后就把“上市公司本應通過融資做優做強，實現大小股東多贏” 這種發展趨勢割裂了，大股東都把精力放在了上市前自己手里百分之六七十的持股比例和百分之三十的控制權之間的減持差額上，壓力就留給了市場。上市前五六毛錢的原始股和發行價格三五十塊錢之間差距懸殊。上市公司本身做優做強，是一個增量財富的創造，而大股東減持暴富，是存量財富在大小股東之間的再分配。所以，這個市場就成為了改革開放 45 年中造成貧富差別最大的一個領域，大股東都暴富，中小股東被割韭菜。

比如，科創板第一股華興源創，老婆、丈夫加上他們的私人公司，上市發行后，直到今天還有百分之六七十的股份，仍是一股獨大。最近市場討論的金帝股份，限售股沒有限售，當天就通過融券賣出，也是老婆、丈夫持股合計59%。

上市公司一股獨大，不僅是存量財富分配不合理，治理結構也極度不合理，獨立董事也難以發揮作用。

獨立董事制度是個不錯的制度，和監事會相比，它把監督和執行合二為一，在董事會中完成了，執行董事管運營，獨立董事管監督。獨立董事制度，是在西方國家上市公司普遍股權高度分散且流動，沒有第一大股東背景下運行的，獨立董事從三分之一到現在占到了多數，連董事長甚至都是非執行的。但我們今天的情況不一樣，獨立董事制度產生的背景就是要制約職業經理人，保護全體股東。我們3900多家上市公司上市的時候，第一大股東的持股比例都在45%以上，這種情況下，由大股東控制的董事會聘請的獨立董事能有制約大股東的作用嗎?所以，今天中國的上市公司治理結構，就是要找到一支代表中小股東來制約大股東的力量，把這個責任和權力賦予獨立董事。這個獨立董事的選拔、產生和它為誰服務，就變得非常關鍵了。

我們的上市公司要搞好，治理結構上一定要有代表中小股東的聲音，這個聲音就是獨立董事，執行董事管運營，獨立董事管監督，這個監督的力量一定要能夠代表中小股東與大股東抗衡，但如果你要抗衡的對象就是聘請你的人，哪有力量去抗衡。

另外，要重點講講證監會與交易所的關系。長期以來，交易所在承擔獨立董事的培訓，但有一個問題就是，給他們發了結業證、資格證，出了問題，負不負責?這樣的權利為什么不能給上市公司協會，協會才是代表獨立董事的家，為什么不能再成立一個獨立董事的公會，獨立董事有個家，就能夠在公司上市后推薦人員，這樣就可以跟大股東抗衡，因為他們是上市公司協會安排的，這樣就能把協會的力量發揮起來?？墒?，我們今天都沒有做到，直到今年7月的獨立董事征求意見，仍然把獨立董事當成監管對象，而不是依靠的對象。既然公司治理結構的完善要靠獨立董事來體現，獨立董事就應該跟上市公司協會聯手。

今天的中國股市之所以52次在3000點左右徘徊，是因為它積重難返，它的問題都暴露了，就是一股獨大的本質加上全面注冊制的推出，引發了這場危機。

表面上看，注冊制是監審分離了，原來都是證監會監督、審批上市，現在把審批權下放到交易所，但并沒有實質性做到監審分離，至少交易所就沒有納入證監會監管對象的視野。724以來，發生了多少事，金帝股份、浙江國祥、福華化學等一系列問題都和交易所相關。交易所必須納入被監管對象，可以按照“監審分離，下放發審，全面監管，做實保薦”的思路走，交易所跟證監會之間是兩個法律主體，交易所的發展出路就是公司制，要引入地方股份，無論如何不能都是證監會系統的股份。所以，我們說交易所的公司化改制，是注冊制改革的前提，監審分離是注冊制的本質，但今天還沒有做到。

現有的注冊制下，交易所為自己爭奪有利的競爭態勢，在融資端，想把上市公司聚集到自己的門下，所以企業不用盈利，同時大股東減持時間大大縮減這樣的手段在融資端拼命降低門檻，而不是在投資端比拼誰為股民帶來財富效應。所以，我們在未來的發展中，一定要在交易所公司制的基礎上，以市場化的審核標準，作為注冊制的一個條件，而在這個過程中，交易所必須納入證監會監管的視野，出了問題就重罰，注冊制不是沒人管，監管的范圍也一定要提上議事日程。

2、近期浙江國祥IPO事件暴露出了很多問題，比如同一資產能否二次上市;保薦機構持有浙江國祥股份是否存在推高發行價的動機;51倍發行市盈率是否合理……這個案例引發了對注冊制的反思，新規下的市場是否能夠有效監管和防止類似事件發生?成熟資本市場的注冊制是怎樣的，有哪些可借鑒的經驗?

劉紀鵬：美國跟香港是兩套不同的體制，嚴格來說現在香港是典型的注冊制，審批是在港交所，監管是在證監會。港交所是一家上市公司，第一大股東是香港證監會旗下的一只基金，占比約13%，所以其信息的公開披露也沒有妨礙對上市公司的有效監管，但它的監管是在注冊制背景下，而且更大的力量還是證監會，上市規則里不能違反各類規定。香港的注冊制實際上在交易所完成，但證監會有一票否決權，也就是說一家公司要上市，港交所會在其30多個發審委員里選5-7個成員，他們都需要逐一提問，上市公司必須回答，有問題的就需要回去改正再來，多次反復，且都記錄在案，可供社會公眾及投資人查詢。香港證監會，也是在注冊制環節中了解擬上市公司的真實性、程序性問題，會對之前的問題再次核查。交易所及證監會都在做一件事，針對IPO企業問詢，答不上來自己就退了，這樣的例子很多。但同時，交易所跟證監會是2個主體，分歧與矛盾也不少，但證監會到底給交易所多大的權利，也一直有不同看法。

至于美國的證券審批體制，嚴格來說，其證監會的審批職能，要比香港證監會多一些，對上市公司的材料干預更多些，特別是上市之后出了問題，會對公司進行狠罰、重判、嚴懲，比如安然就被罰破產了。

今天我們在推廣注冊制的過程中，盡管方向是對的，但一定要學到本質，就是監審分離，交易所不能是證監會的前哨陣地，不能是其中的一部分，要納入監管對象，他們最重要的是信息披露要公開公正公平，讓社會有知情權?，F在的注冊制和核準制都有一個發審委，不同的是組成不一樣了，過去的人員組成有大量的中介機構、專家學者，但現在這些都沒了，全來自證監會系統。所以，過去幾年有3個特征，一是上市速度快，兩年上了一千多家;二是融資高，在5600億以上;三是管的相對松，所以金帝股份事件發生后，證監會回應是符合監管規定，但嚴格來說不合法，證券法規定限售股不能流通。

一個交易所的制度來說頂多算一個“規”，這是什么規則，就是從科創板開通之日起，擔心第一天的價格太高，就允許限售股轉流通，以融券做空的方式發出去，而負責融券做空的又是上交所出資 75個億辦的中證金公司。所以，現有的注冊制沒有實現真正的監審分離，證監會應做好以退市為主的監管，并規劃三個交易所之間的平衡。這一段時間，A股之所以出現了很多問題，就是因為兩年搞了一千多家，交易所之間沒人管了，傷了股民的心?，F在存在各種各樣的不規范，比如基金收費問題，券商首席經濟學家造輿論，投行部又提前買股，然后手續費又跟承銷的金額掛鉤，發行價格越高，手續費就越高。這么多的問題集中到現在3000點，這也是讓人們難以理解的。

所以，我們需要制定一個中國證監市場的總體改革方案，要集中力量花兩三個月把這些問題的每一個細節都捋一捋。

3、市場上一系列關于A股外資凈流出的文章，一直有人在問一個問題：為什么外資僅僅幾個點的占比，就可以左右A股市場的漲跌?外資對A股市場的影響到底有多大?

劉紀鵬：外資對A股漲跌肯定有一定作用，但左右還不至于。外資占9% 的比例也不算高，但影響力大，這是一個話語權的問題。股市是市場經濟的尖端領域，這個領域里面也涉及兩條路線之爭。比如第一次股改，針對大小非流出的問題，是對市價減持還是對價改革，就曾經有爭論。當時海歸回來的學者都堅持市價減持，可是這樣會導致中國股市崩盤。75%的非流通股1塊錢一股，25%的流通股12塊錢一股，如果硬性并軌，那不就弄到三四塊錢去了。所以，兩條路線的指導思想問題，始終貫穿于這三十幾年的股市發展中。

我們國家因為資本項目下沒有完全開放，現在外資通過QFII進中國股市，通過QDII退出。通過兩個渠道的對接，資本進行雙向流動，而且外資進入中國股市，還得要經過外管局批準。所以，從這個意義上說，大家認為外資發展的時間比我們長，成熟規范一些，總認為他們推薦的股票比較合理。這個是不是誤區先不談，不過，他們的影響力大，并沒有起到決定性的作用。今天，化解股市的矛盾，外資并不是我們的工作重點，主要矛盾是中國的監管制度和大環境。現在經濟下滑，匯率還要貶值等因素，導致大家心里不踏實。所以，我并不太認同外資有多大影響，中國股市的主要矛盾還是在內資及監管制度上。

4、中國股市是融資的，還是投資的?比如近期福華化學在提交發行上市申請前分紅33億，IPO擬募資60億拿27億還債。左手還債，右手融資，這類公司上市后，是否直接就是來割韭菜的?如果股市，長期無法惠及投資者，股市的價值是什么?我們知道，美國人的財富主要在股市，中國人過去都在樓市，但現在樓市不行了，股市也沒起來，我們的財富該往哪里投?

劉紀鵬：我個人認為就是要把股市振興起來，活躍股市的“四箭齊發”不行，就來六箭、八箭，我們還會有很多招數。尊重資本、振興股市，就是今天中國頂住經濟下行的不二選擇。股市上漲1000點就是25萬億的財富。大國的崛起，一定是和世界重要資本中心的轉移和形成密切相關。從荷蘭、英國、美國的歷史沿革過程中都能看到，兩鏈競爭的主線非常清晰，不能只有高科技。計劃經濟下，我們可以不搞市場經濟，可是搞了市場經濟，就一定得商品化，商品化就得靠定價權，要不然賣什么就砸什么，買什么就抬什么，那高科技就事倍功半了。所以，我們要發展培育以資本市場為主導的價值鏈，在這個過程中，兩鏈要齊飛，中國才能夠迅速崛起。實際上，十六大以來，中央一直提出要增加老百姓的財產性收入。如何增加財產性收入，第一是金融資產的增值，如貨幣、債券、股票等金融資產。第二，就是資產的租賃。

所以，工人、農民，都要在“工者有其股，農者有其田”背景下，靠改革開放來拉動收入增長。只要中國堅定改革開放的信心，看到大國崛起必須要有一個強大的資本市場，堅持標本兼治的指導思想，隨著投入資金的增加，不管是央行入市還是平準基金，還是大股東增持，在強有力的政府決策和執行能力下，對中國股市，大家還是要有信心。

5、怎么看待A股市場上的“胡錫進現象”：有人統計了，從他設立A股賬戶算起，到10月20日的79個交易日，共投入47萬本金，浮虧4萬，這種名人炒股對市場來說意味著什么?

劉紀鵬：我跟胡錫進接觸了兩次，感覺他還是很可愛的。第一，他是個新兵，還不很熟悉股市，只是感覺現在已經這么低了，買的風險也就大大降低了，所以他從10萬增加到近50萬，到現在大概也虧了有4萬塊錢。第二他很純潔。在這個炒股過程中，就是大家比較喜歡他，他的粉絲眾多，炒股給大家帶來了很多快樂。